一、产生背景

城市更新项目因其特有的运作性质，决定了实施过程需要在当地政府主导下连结各方投入大量资金以重资产模式运行。作为权益性融资路径，城市更新基金可以解决项目资本金投入的问题，受到了普遍欢迎。各地政府纷纷引导城投公司牵头，联合社会资本方共同成立城市更新基金，整合各方优势专业资源、多元统筹项目资本金及实施项目融资，为城市更新项目落地实施提供长期、优厚的资金来源。

二、基金定义

城市更新基金是指通过公司制、契约制或有限合伙制以非公开方式向特定投资者募集资金，以股权融资、债权融资、夹层融资等多种模式，以权益工具的形式投资于拆迁安置、土地整治、复建工程、商品房建设等城市更新工作全周期的融资产品，是城市发展基金中的一类，属于产业投资基金的一种模式，也是私募性质的股权基金。

三、组织形式及基金架构

广州、上海等城市已实施的城市更新基金架构基本以“母基金+子基金”的形式出现。母基金作为政府引导性资金，资金来源分为两部分，一部分是城投公司出资或地方政府拨付资金予城投公司出资，另一部分是金融机构或建筑类企业等社会资本以股权或债权方式进行投资，基金设立后由专业基金管理机构进行市场化运作。

母基金可以直接投资和设立子基金投资两种方式参与投资城市更新项目，子基金根据城市更新项目各个实施阶段或根据子项目业态属性分别设立实施，子基金以其股权为限，各参股方承担基金风险并获得股权收益回报。

已落地的城市更新基金组织形式除石家庄城市更新基金为公司制以外，基本为有限合伙制。以典型的有限合伙制组织形式为例，根据城投公司在基金中承担的责任不同，可能出现以下三种情形。

图 城市更新基金组织形式

有限合伙制组织形式以上海城市更新基金为代表。上海城市更新基金为私募基金，由上海地产集团发起并研究设计，定向用于投资旧区改造和城市更新项目，总投资规模约800亿元，是目前全国落地规模最大的城市更新基金。基金架构共分为城市更新母基金、一级开发子基金、自持商业子基金三个部分，母基金与自持商业子基金由开发商提供资金，其他实施企业参与各自不同基金；各方以权益出资入股上海地产集团作为城市更新的项目资本金。上海地产集团同时作为基金管理人（GP）和有限合伙人（LP），负责组建基金管理公司和基金日常经营管理，收益为管理费和利润分成；其他参与企业仅为有限合伙人（LP），以其所投资的金额为限承担有限责任，但不参与基金的日常经营管理，其收益为公司的利润分成。

四、使用方向

城市更新基金根据基金架构自上向下划分，其中的城市更新母基金可作为项目资本金，用以撬动银行贷款覆盖整体投资，为城市更新项目落地实施起到资金筹措的作用；城市更新基金在政策监管层面使用限制较小，作为私募基金，基金结构下一级开发子基金可用于项目征地、拆迁、补偿、拍地等多种用途；基金结构下自持商业子基金可专项用于为项目建设完工后自有商业、物业运营维护的资金保障。

五、退出机制

    城市更新基金的存续周期根据项目不同阶段不同需求，视城市更新基金运营收益情况设置。城市更新基金母基金存续周期一般为5～12年不等，子基金通常不超过6年。退出机制包括标的资产证券化、股权回购、转让以及结算清算等。若城投公司参与投资母基金，母基金可从投资项目直接实现退出；母基金若从子基金中退出，则一般通过到期清算、社会资本回购、股权转让等方式退出。

六、优化方向

    城市更新基金为近年来随政策变化而新兴的一种基金模式，运作机制仍在不断完善。其中基金结构可根据项目实施流程细化丰富，以便各方投资人根据其自身业态属性进入适合的领域；收益机制和退出机制可通过对基金的收益率保障妥善设置履约约束，对基金退出方式实际可行性充分研判；最终达成平衡各方权利人的利益关系、推动项目全过程平稳实施、为城市更新基金后续发展创造良性循环的效果。

（作者：广州分公司 项目经理 汪杨）